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Donald Trumps Politik treibt die europäische Wirtschaft voran

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DONALD TRUMP
Carlos Barria / Reuters
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Angesichts der guten Arbeitsmarktzahlen in den USA, die eine hohe Kapazitätsauslastung und Inflationsgefahren signalisieren, war klar, dass es zu der ersten Leitzinserhöhung der Fed in diesem Jahr gekommen ist.

Konfliktlinien zwischen Trump und der Fed

Trump hat ein Jobwunder versprochen - durch ein Konjunkturpaket und massive Steuersenkungen sollen in den nächsten zehn Jahren 25 Millionen US-Arbeitsplätze entstehen und Jahresraten von vier Prozent beim Wirtschaftswachstum, also eine Verdopplung gegenüber heute, erreicht werden. Viele Ökonomen bezweifeln ohnehin, dass Trumps ehrgeizige Ziele realistisch sind.

Ohne Unterstützung der Fed, die einen Aufschwung mit Zinserhöhungen dämpfen könnte, würde es noch schwerer. Bei einer Anhörung vor dem US-Senat am 14. Februar 2017 signalisierte Yellen jedoch wenig Rücksichtnahme. Sie sieht die US-amerikanische Volkswirtschaft auf gutem Wege nahe der Vollbeschäftigung und des Inflationsziels von 2 Prozent.

Es gebe vor diesem Hintergrund keinen Anlass für einen großen fiskalischen Stimulus, den Donald Trump für die US-Volkswirtschaft fordert, die in „erbärmlichem" Zustand sei. Zu lange mit Zinserhöhungen zu warten, könnte deshalb unklug sein, sagte Yellen. Es ließe sich hinzufügen, dass eine zu langsame Erhöhung der Zinsen den Banken stärkere Zinsänderungsrisiken aufbürden würde.

Mehr Staatsausgaben und geringere Steuern werden die Nachfrage nach Gütern und Dienstleistungen erhöhen. Dies führt zu mehr Inflationsdruck und provoziert so die Frage, wie die Fed hierauf reagieren wird.

Bis vor kurzem sendete die Fed diesbezüglich noch konfligierende Signale. Einerseits wünscht sie nur einen graduellen Anstieg der Zinsen. Dies ist ein passiver vorsichtiger Ansatz, der gemeinsam mit Trump's expansiver Fiskalpolitik tendenziell zu mehr Beschäftigung, aber auch zu mehr Inflation führt.

Das große Risiko dabei ist aber, dass die Inflation das von der Fed explizit gemachte Ziel übersteigen und hierdurch Erwartungen höherer Inflation wecken könnte, deren Beseitigung wiederum die Anwendung ökonomisch schmerzhafter Gegenmaßnahmen erfordert.

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Der Dollar dürfte weiter aufwerten

Andererseits gibt es gute Gründe anzunehmen, dass die Fed ihre Geldpolitik viel schneller straffen wird, da sich höhere Inflationserwartungen bereits tatsächlich eingestellt haben. Zumindest traut ihr der Markt das zu, wie die Entwicklung der Marktzinsen zeigt.

Denn die Fed hat bereits in Abwesenheit von akutem Inflationsdruck damit begonnen, geldpolitischen Stimulus aus dem System zu nehmen. Ein derartiger aktiver Ansatz würde aber die Nachfrage des privaten Sektors beschneiden und hiermit dem potenziell kurz- bis mittelfristig wachstumsfördernden Einfluss der Fiskalpolitik Trumps entgegenwirken.

In diesem zweiten Szenario würde die Fed die Geldpolitik in dem Bewusstsein einsetzen, dass sie die Ziele des US-Präsidenten konterkariert. Da der US-Volkswirtschaft aktuell durch ein konjunkturpolitisch falsches Timing von Investitionsprogrammen (denn die USA nähern sich bereits jetzt dem Zustand der Vollbeschäftigung) jetzt die Überhitzung droht, wird die Fed wohl weiter gegensteuern.

Da aber die Federal Reserve im Jahr 2017 die drei Zinserhöhungsschritte wohl wie in den Projektionen des geldpolitischen Rates der Fed (FOMC) avisiert durchführen wird und die EZB ihre Bilanzerweiterung fortsetzen und auch die Überschussreserven der Geschäftsbanken weiter besteuern wird, dürfte der Dollar weiter aufwerten.

Künftiger Kurs der US-Geldpolitik

Für 2017 ist eine Fortsetzung der bisherigen Politik der Fed zu erwarten. Janet Yellen wird wohl weiterhin an „graduellen" Zinsanhebungen festhalten, der nächste Schritt könnte bereits heute anstehen.

In der Tat ergibt eine sorgfältige Exegese der letzten FOMC Minutes (31. Januar-1. Februar 2017) klare Anzeichen für weiter steigende Leitzinsen im Jahr 2017. Beim Abbau ihrer Bilanzsumme wird die Fed im Gegensatz zu den Leitzinsen sehr vorsichtig vorgehen, wie Yellen erst kürzlich bei einer Anhörung im Kongress unterstrichen hat.

Denn bei steigenden Zinsen müsste die Fed Verluste auf die von ihr verkauften Assets offenlegen. Und das käme bei den Republikaner und Teilen der Bevölkerung nicht gut an.

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Nützt Trumponomics (unfreiwillig) der Eurozone?

Die Eurozone befindet sich gegenwärtig in einer kritischen Phase, in der das Aufbrechen der Eurozone wegen steigender Divergenzen nur noch verhindert werden kann, wenn es zu einem nachhaltigen wirtschaftlichen Aufschwung kommt, besonders in Ländern wie Italien.

Und es könnte sein, dass dieser Aufschwung in der Tat durch die Fed und Donald Trump entfacht wird (wenn nicht die durch Trumps erratisches Verhalten verursachte politische Unsicherheit und der angekündigte Protektionismus die Wachstumseffekte seines makroökonomischen Politikmixes dominiert).

Hierfür gibt es historische Belege, unter anderem die Phase der Reaganomics. Nach dem Scheitern des dollarbasierten Bretton-Woods-Systems fester Wechselkurse Anfang der 1970er Jahre hat Europa das Europäische Währungssystem (EWS) geschaffen, um in einer Welt stark schwankender Wechselkurse eine „Insel der Stabilität" zu installieren.

Stabile Wechselkurse im Rahmen des EWS aufrechtzuerhalten, erwies sich anfänglich wegen stark unterschiedlicher nationaler Inflationsraten und verschiedener wirtschaftspolitischer Vorstellungen als ein zähes Unterfangen.

Aber sehr bald führte der makroökonomische Politikmix unter dem US-Präsidenten Ronald Reagan zu einem riesigen Haushaltsdefizit und einem äußerst starken Dollar. Der damals niedrige Ölpreis, kombiniert mit „Reagonomics", trug erheblich dazu bei, dass in Europa die die oben dargelegten Divergenzen überwunden werden konnten und sich sehr bald Wachstum einstellte.

Analog hierzu könnte „Trumponomics" in Verbindung mit konsequenten Zinssteigerungen durch die Fed Europa vorerst von außen aus seinem Dilemma befreien. Bereits einige Wochen vor seinem Amtsantritt hat Trump auf den Finanzmärkten einen signifikanten und wichtigen Effekt ausgelöst.

Die US-Langfristzinsen sind bereits gestiegen und werden wahrscheinlich noch weiter steigen. Im Rahmen des internationalen Zinszusammenhangs haben sich die Langfristzinsen in Europa ebenfalls, allerdings in deutlich geringerem Umfang, erhöht.

Die Renditen deutscher Staatsanleihen mit zehnjähriger Laufzeit sind im unmittelbaren Nachgang zur US-Präsidentenwahl um etwa 50 Basispunkte angestiegen und lagen damit wieder im positiven Bereich. Die Hypothese einer finanziellen Repression der deutschen Sparer durch die Niedrigzinsen der EZB wird hierdurch zumindest teilweise entkräftet.

Make Europe great again

Gleichzeitig aber wird der negative Effekt höherer Zinsen in den Peripheriestaaten dadurch begrenzt, dass die Kreditaufnahme der Haushalte und der Unternehmen größtenteils an die niedrigen Kurzfristzinsen gekoppelt ist, die gegenwärtig von der EZB und nicht von den Märkten bestimmt werden.

Darüber hinaus werden die Regierungen der Peripheriestaaten zum großen Teil von der Erhöhung der Risikoprämien langfristiger Anleihen abgeschirmt, da ihre ausstehenden Schulden weiterhin von ihren nationalen Zentralbanken aufgekauft werden (Allerdings kann QE in der Eurozone aus technischen und strategischen Gründen nur noch ein bis zwei Jahre weitergehen, also sollte der positive Trump-Effekt auch nur auf diesen Zeitraum beschränkt bleiben).

Und die weiter oben begründete hohe Wahrscheinlichkeit einer weiteren Aufwertung des US-Dollars unter Trump führt tendenziell zu einer grösseren Wettbewerbsfähigkeit der europäischen Exporte. Also war der unmittelbare Einfluss von Trumps Sieg auf die Eurozone schon einmal positiv - und die Vorteile scheinen noch weiter zu reichen.

Trumps versprochenes Konjunkturprogramm führt in den USA tendenziell zu einem rasant steigenden Haushaltsdefizit und einer massiven kurzfristigen Erhöhung der gesamtwirtschaftlichen Nachfrage.

Darüber hinaus dürften ein gestiegenes Konsumentenvertrauen und Business-Sentiment gemeinsam mit weiter steigenden Aktienkursen die US-Nachfrage nach Inlands- und Auslandsgütern erhöhen.

Da die US-Wirtschaft bereits zum gegenwärtigen Zeitpunkt mit einer Arbeitslosenrate von unter 5 Prozent ihre Kapazitätsgrenze erreicht hat, erfordert eine Deckung dieser Nachfrage mehr Importe und einen stärkeren US-Dollar. Auch dies spricht deutlich für weitere Zinsanhebungen durch die Fed.

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Genau dies spielt der Eurozone in die Hände, denn die Vereinigten Staaten sind für sie immer noch einer der führenden Exportmärkte. Aber es sind die finanziell unter Bedrängnis stehenden Euro-Staaten, die am meisten gewinnen.

In Italien zum Beispiel ist der Effekt einer Abwertung des Euros auf den Außenhandel dreimal größer als in Deutschland, da die Nachfrage nach spezialisierten deutschen Investitionsgütern nur eine geringe Preiselastizität aufweist.

So könnte ein schnelles, nachfragegetriebenes Wachstum in den USA gemeinsam mit dem starken Dollar trotz protektionisitischer Bemühungen der Trump-Administration zum dringend benötigten Ausgleich innerhalb der Eurozone führen.

Ironischwerweise könnte Trumps „America first" im Tandem mit einer konsequenten Janet Yellen in der Tat Europa dabei helfen „to make Europe great again" - zumindest in der kurzen bis mittleren Frist. Die andere Seite der Medaille ist, dass die EZB derzeit keinen Anlass hat, den absehbaren Leitzinssteigerungen der Fed zu folgen.

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